توکن‌سازی دارایی‌ها: نهادسازی دیجیتال در زیرساخت‌های مالی

اين نوشتار در تاريخ دوم بهمن‌ماه ۱۴۰۴ در روزنامۀ ایران منتشر شد.

توکن‌سازی دارایی‌ها:

 نهادسازی دیجیتال در زیرساخت‌های مالی

نظام مالی جهانی در حال ورود به مرحله‌ای از تحول است که ماهیت آن نه در نوآوری ابزارهای مالی، بلکه در بازآرایی زیرساخت‌های بازار ریشه دارد. «توکن‌سازی دارایی‌ها» (Tokenization of Real World Assets) به‌عنوان یکی از مهم‌ترین نمودهای این تحول، امکان ثبت، انتقال و تسویه حقوق مالی را بر بستر دفاتر کل دیجیتال فراهم می‌سازد. در ادامه با رویکرد حقوق اقتصادی، به تحلیل مبانی مفهومی توکن‌سازی، مزیت‌های ساختاری آن و الزامات تنظیم‌گری پرداخته شده و نشان داده می‌شود که این پدیده نه جایگزین نظام مالی موجود؛ بلکه پلی میان مالی سنتی و اقتصاد دیجیتال است. موفقیت توکن‌سازی منوط به پایبندی به اصل «بی‌طرفی شکلی تنظیم‌گری» و هم‌زمانی نوآوری با نهادهای حفاظتی است.

1) از نوآوری ابزارها تا دگردیسی زیرساخت‌ها

تحولات اخیر نظام مالی جهانی را نمی‌توان صرفاً در چارچوب ظهور ابزارهای جدید سرمایه‌گذاری تحلیل کرد. آنچه در حال وقوع است، دگردیسی در زیرساخت‌های بازار است؛ همان لایه‌ای که دهه‌ها ثبت مالکیت، انتقال دارایی و تسویه معاملات را ممکن ساخته است. توکن‌سازی دارایی‌ها در همین سطح معنا پیدا می‌کند: نه به‌عنوان یک طبقه دارایی جدید، بلکه به‌مثابه بازطراحی شیوه ثبت و گردش حقوق مالی.

ریشه این تحول به سال ۲۰۰۹ بازمی‌گردد؛ زمانی که ساتوشی ناکاموتو بیت‌کوین را به‌عنوان یک دفتر کل دیجیتال غیرمتمرکز معرفی کرد که امکان ثبت تراکنش بدون واسطه نهادی را فراهم می‌ساخت. اهمیت این نوآوری نه در کارکرد پولی آن، بلکه در اثبات امکان ثبت و انتقال ارزش بر بستری مشترک، شفاف و قابل راستی‌آزمایی نهفته بود. چند سال بعد، همین فناوری بلاک‌چین به پدیده‌ای بنیادی‌تر انجامید: توکن‌سازی مالکیت و حقوق مالی.

۲) مفهوم توکن‌سازی در چارچوب حقوق اقتصادی

توکن‌سازی در تعریف حقوقی، فرآیند بازنمایی دیجیتال یک حق مالی معین بر بستر دفتر کل توزیع‌شده است. این حق می‌تواند مالکیت، منفعت، طلب یا سهمی مشاع از یک دارایی واقعی باشد. برخلاف رمزارزهای پرداختی، توکن‌های دارایی‌های واقعی (Real World Assets – RWA) ذاتاً پول یا ابزار پرداخت محسوب نمی‌شوند، بلکه نماینده حقوق اقتصادی مشخصی هستند که قابلیت انتقال و تسویه دیجیتال یافته‌اند.

از منظر حقوق اقتصادی، اهمیت توکن‌سازی در کاهش هزینه‌های مبادله، افزایش شفافیت و تسریع گردش سرمایه نهفته است. بازارهای دارایی‌های خصوصی؛ از املاک و مستغلات گرفته تا زیرساخت و بدهی‌های غیرقابل معامله، همچنان به اسناد کاغذی، فرآیندهای دستی و ثبت‌های پراکنده متکی‌اند. توکن‌سازی این امکان را فراهم می‌سازد که «کاغذ با کد» جایگزین شود و اصطکاک‌های نهادی کاهش یابد.

۳) مزیت‌های ساختاری توکن‌سازی

۳–۱) تسویه فوری و کاهش ریسک طرف مقابل

در بازارهای مالی متعارف، فاصله زمانی میان معامله و تسویه ( T+2یا T+3) همواره منبع ریسک نکول بوده است. توکن‌سازی با امکان تسویه آنی، این ریسک را به‌طور ساختاری کاهش می‌دهد. استانداردسازی تسویه فوری بر بستر بلاک‌چین، جهشی فراتر از زیرساخت‌های پیام‌رسان مالی نظیر سوئیفت به شمار می‌آید.

۳–۲) شکستن انحصار دارایی‌های بزرگ

توکن‌سازی می‌تواند دارایی‌های بزرگ و غیرنقدشونده؛ مانند املاک یا پروژه‌های زیرساختی را به واحدهای کوچک‌تر و قابل‌دسترس‌تر تقسیم کند. از منظر حقوق اقتصادی، این امر به گسترش مشارکت، تعمیق بازارها و کاهش تمرکز نهادی می‌انجامد؛ مشروط بر آنکه الزامات افشا و حمایت از سرمایه‌گذار رعایت شود.

۴) توکن‌سازی به‌مثابه پُل نهادی

بر اساس تحلیل‌های تطبیقی، توکن‌سازی امروز در موقعیتی مشابه اینترنت در میانه دهه ۱۹۹۰ قرار دارد. این فناوری نه به‌طور دفعی جایگزین نظام مالی موجود خواهد شد و نه در حاشیه باقی می‌ماند. استعاره دقیق، همان است که در ادبیات اخیر سیاست‌گذاری مالی مطرح‌شده است: توکن‌سازی پلی است که از دو سوی رودخانه ساخته می‌شود و در میانه همگرا می‌گردد.

در یک‌سو، نهادهای مالی سنتی با قواعد تثبیت‌شده قرار دارند و در سوی دیگر، نوآوران دیجیتال شامل بلاک‌چین‌های عمومی، فین‌تک‌ها و انتشاردهندگان سکه‌های پایدار. مسیر آینده، نه رقابت صفر و یک، بلکه هم‌زیستی نهادی است؛ به‌گونه‌ای که در افق بلندمدت، تفکیک میان دارایی‌های «سنتی» و «دیجیتال» جای خود را به مدیریت یکپارچه همه دارایی‌ها در قالب کیف دیجیتال واحد می‌دهد.

5) تنظیم‌گری و اصل بی‌طرفی شکلی

تجربه تاریخی نظام مالی؛ به‌ویژه بحران ۱۹۲۹، نشان می‌دهد که نوآوری مالی اگر از نهادهای حفاظتی جلو بزند، می‌تواند به بی‌ثباتی منجر شود. ازاین‌رو، تنظیم‌گری توکن‌سازی باید بر اصل بی‌طرفی شکلی استوار باشد: ریسک‌ها باید بر اساس ماهیت اقتصادی دارایی ارزیابی شوند، نه بر اساس شکل فناورانه بازنمایی آن. بر این مبنا، یک ورقه قرضه توکن‌شده همچنان مشمول قواعد افشا، حمایت از سرمایه‌گذار و مدیریت ریسک طرف مقابل است. نوآوری، به نرده‌های محافظ نیاز دارد: سازوکارهای شفاف حمایت از خریدار، استانداردهای قوی مدیریت ریسک نهادی و سامانه‌های قابل‌اعتماد احراز هویت دیجیتال.

روشن‌ساز کلام: توکن‌سازی دارایی‌ها به‌مثابه نهادسازی دیجیتال در زیرساخت‌های مالی

توکن‌سازی دارایی‌ها، از منظر حقوق اقتصادی، نه یک مد فناورانه، بلکه تلاشی ساختاری برای مدرن‌سازی زیرساخت‌های مالی است. این پدیده می‌تواند هم کارایی بازارها را افزایش دهد و هم دسترسی به قدرتمندترین موتور تولید ثروت؛ یعنی بازارها را گسترش بخشد. بااین‌حال، تحقق این ظرفیت مستلزم هم‌زمانی نوآوری با به‌روزرسانی نهادی است. توکن‌سازی تنها در صورتی می‌تواند اعتمادساز باشد که سریع‌تر و ایمن‌تر، هر دو، حرکت کند.

توکن‌سازی دارایی‌ها، از منظر حقوق اقتصادی، صرفاً یک نوآوری فناورانه در شیوه ثبت، نگهداری یا انتقال دارایی‌ها محسوب نمی‌شود؛ بلکه بیانگر مرحله‌ای نوین از نهادسازی دیجیتال در بطن زیرساخت‌های بازارهای مالی است. در این چارچوب، حقوق مالکیت و منافع اقتصادی مرتبط با دارایی‌ها نه‌تنها در قالب اسناد قراردادی و دفاتر ثبت سنتی، بلکه در هیئت کدهای رمزنگاری‌شده و پروتکل‌های بلاک‌چینی متجلی می‌شوند؛ امری که موجب هم‌نشینی و درهم‌تنیدگی تدریجی «قانون» و «کد» در فرآیندهای اقتصادی می‌گردد.

برخلاف برخی برداشت‌های تقلیل‌گرایانه، توکن‌سازی به معنای گسست کامل از نظام حقوقی سنتی نیست؛ بلکه، قراردادهای هوشمند و دفاتر کل توزیع‌شده، در عمل نقش ابزارهای اجرایی جدیدی را ایفا می‌کنند که قواعد حقوقی موجود؛ نظیر شروط قرارداد، انتقال مالکیت، تسویه تعهدات و تضمین اجرا را به‌صورت خوداجرا (Self-executing) و با حداقل مداخله انسانی پیاده‌سازی می‌نمایند. بدین‌ترتیب، «Code Is Law» نه به‌منزله جایگزینی حقوق با فناوری؛ بلکه به معنای نهادینه‌سازی قواعد حقوقی در معماری دیجیتال بازار قابل‌فهم است.

از منظر تحلیل اقتصادی حقوق، توکن‌سازی را می‌توان پاسخی نهادی به مسئله کلاسیک هزینه‌های مبادله دانست. نهادگرایان جدید، به‌ویژه داگلاس نورث، نشان داده‌اند که تفاوت عملکرد اقتصادی جوامع، بیش از آنکه ناشی از منابع فیزیکی باشد، به کیفیت نهادها و هزینه‌های تعریف، انتقال و حمایت از حقوق مالکیت وابسته است. توکن‌سازی با کاهش هزینه‌های جست‌وجو، تأیید، تسویه و اجرای قراردادها و همچنین با افزایش شفافیت و قابلیت ردیابی معاملات، ظرفیت آن را دارد که کارایی نهادی بازارهای مالی را به‌طور معناداری ارتقا دهد.

یکی از مهم‌ترین پیامدهای اقتصادی توکن‌سازی، قابلیت تقسیم‌پذیری دارایی‌ها و امکان تحقق مالکیت جزئی است. دارایی‌هایی که به‌طور سنتی بزرگ‌مقیاس، پرهزینه و کم‌نقدشونده تلقی می‌شدند؛ نظیر املاک، پروژه‌های زیرساختی یا مطالبات آتی، از طریق توکن‌سازی به واحدهای کوچک‌تر قابل‌معامله تبدیل می‌شوند. این تحول، دسترسی سرمایه‌گذاران خرد به حوزه‌هایی را ممکن می‌سازد که پیش‌تر در انحصار بازیگران نهادی بزرگ قرار داشت و از این حیث می‌توان از نوعی گسترش شمول بازار و دموکراتیزه‌شدن دسترسی به فرصت‌های سرمایه‌گذاری سخن گفت.

بااین‌حال، از منظر حقوق اقتصادی، بالفعل‌شدن این ظرفیت‌ها منوط به هم‌زمانی نوآوری فناورانه با به‌روزرسانی نهادی و تنظیم‌گری تطبیقی است. چالش اصلی آن است که ارزیابی حقوقی و نظارتی توکن‌ها نباید بر پایه شکل فناورانه آن‌ها، بلکه باید بر اساس ماهیت اقتصادی و کارکرد واقعی‌شان صورت گیرد. به‌بیان‌دیگر، اگر توکنی نماینده حق سهام، اوراق بدهی یا منفعت اقتصادی معین است، باید تابع همان رژیم حقوقی و نظارتی مربوط به آن ابزار مالی باشد؛ با تمام الزامات افشا، حاکمیت شرکتی، حمایت از سرمایه‌گذار و مدیریت ریسک.

در این چارچوب، نهادهای ناظر مالی با دو وظیفه مکمل مواجه‌اند: از یک‌سو، نظارت بر الزامات شناخت مشتری (KYC)، مبارزه با پول‌شویی و تأمین مالی تروریسم (AML)، شفافیت پشتوانه دارایی و سازوکارهای امانی (Custody) در توکن‌های مبتنی بر دارایی واقعی؛ و از سوی دیگر، تدوین قواعدی شفاف برای اعتبار حقوقی قراردادهای هوشمند، ثبت مالکیت دیجیتال و حل‌وفصل اختلافات در بسترهای توکن‌شده.

درنهایت، توکن‌سازی تنها زمانی می‌تواند نقش اعتمادساز نهادی ایفا کند که دو الزام ظاهراً متعارض را به‌طور هم‌زمان محقق سازد: افزایش سرعت و حفظ ایمنی. حرکت سریع‌تر در قالب تسویه آنی، کاهش لایه‌های واسطه‌گری و تسهیل تأمین مالی، زمانی به مزیت پایدار تبدیل می‌شود که با معماری حقوقی شفاف، حاکمیت داده، ممیزی‌پذیری الگوریتم‌ها و حضور نهادهای ناظر توانمند همراه باشد. در غیر این صورت، شتاب فناورانه می‌تواند به منبع جدیدی از بی‌ثباتی مالی و ریسک‌های سیستمی بدل شود.